Per vent’anni è stato il motore economico di Alphabet, il business che ha finanziato l’espansione di Google e le ambizioni tecnologiche del gruppo. Oggi, però, Google Search viene valutato appena 10 volte gli utili, secondo i calcoli di Bank of America. Un multiplo decisamente inferiore a quello dell’S&P 500, che tratta a 18,7 volte gli utili attesi, e persino al settore energetico, il più economico del mercato, valutato circa 13 volte.

Il mercato sta iniziando a mettere in discussione il valore del business che ha fatto la fortuna di Google. E la reazione è stata brutale: giovedì le azioni di Classe A di Alphabet hanno perso il 12,6%, chiudendo a 283,82 dollari. Una seduta che ha cancellato circa 482 miliardi di dollari di capitalizzazione e rappresenta la peggiore giornata del titolo dalla quotazione in Borsa, nel 2004. Il precedente record negativo risaliva al marzo 2020, quando le azioni avevano perso l’11,6%.

Al centro della preoccupazione c’è una domanda sempre più difficile da ignorare: l’intelligenza artificiale rischia di erodere il modello pubblicitario che ha reso Google uno dei gruppi più redditizi al mondo?

Google Search rallenta, Cloud corre: il mercato guarda ai margini

A innescare le vendite è stato soprattutto il rallentamento del business della ricerca. Nel terzo trimestre, i ricavi di Search e delle attività correlate sono cresciuti del 12%, raggiungendo 63,35 miliardi di dollari. Gli analisti si aspettavano un incremento del 15%.

Il dato segna un rallentamento rispetto al +17% del secondo trimestre e al +19% del primo. Una frenata che pesa ancora di più se confrontata con la performance di Google Cloud: i ricavi della divisione sono aumentati del 103%, superando i 30,71 miliardi di dollari.

Ma la crescita del cloud ha un prezzo. Alphabet ha investito 51,4 miliardi di dollari in spese in conto capitale (capex) nel trimestre, più del doppio rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente. Il free cash flow è sceso in territorio negativo, a -9,1 miliardi di dollari.

Bank of America taglia il target price a 380 dollari

Tre mesi fa, l’analista di Bank of America Justin Post valutava Alphabet circa 22 volte gli utili attesi per il 2027, un livello considerato in linea con le medie storiche. Dopo la correzione del titolo, la valutazione è scesa a circa 19 volte, mentre il core business Search viene stimato appena 10 volte gli utili.

Post ha mantenuto il giudizio Buy, ma ha ridotto il prezzo obiettivo da 430 a 380 dollari, abbassando anche il multiplo riconosciuto al titolo da 27 a 24 volte. Alla base della revisione c’è il «rallentamento della crescita ad alto margine di Search».

«La transizione di Search verso l’AI alimenterà le tesi ribassiste», hanno scritto Post e il coautore Nitin Bansal. Per Jeffrey Wlodarczak, amministratore delegato di Pivotal Research, gli investitori più pessimisti sosterranno che questo è il primo trimestre in cui l’intelligenza artificiale comincia a danneggiare seriamente il business della ricerca.

Più ricerche, ma la crescita rallenta

Il rallentamento di Search arriva nonostante Google sostenga che gli utenti stiano effettuando più ricerche. «Il nostro tasso di crescita annuale delle query è il più alto degli ultimi cinque anni», ha dichiarato il Ceo Sundar Pichai durante la presentazione dei risultati trimestrali.

Secondo Bank of America, tuttavia, la crescita di Search, al netto degli effetti valutari, ha rallentato di tre punti percentuali rispetto al trimestre precedente, nonostante l’accelerazione delle query. Una parte della frenata sarebbe riconducibile a una base di confronto più difficile.

Google avrebbe inoltre riconosciuto che lo spostamento del traffico verso gli AI Overviews, i riassunti generati dall’intelligenza artificiale che compaiono in cima ai risultati, ha rappresentato un piccolo freno alla crescita nel trimestre.

L’impatto potrebbe essere ancora più significativo sui mercati internazionali, dove la presenza di pubblicità all’interno dei riepiloghi AI sta iniziando soltanto adesso ad aumentare.

Google porta più pubblicità dentro i riassunti AI

La risposta di Mountain View è puntare proprio sulla monetizzazione dei nuovi strumenti. Google sta ampliando la presenza degli annunci pubblicitari negli AI Overviews e in AI Mode, cercando di trasformare l’intelligenza artificiale da potenziale minaccia a nuova fonte di ricavi.

«Stiamo ora ampliando la presenza di annunci di alta qualità negli AI Overviews e in AI Mode a un numero maggiore di utenti e query», ha dichiarato Philipp Schindler, chief business officer di Google. «Questo include l’espansione globale della monetizzazione per la prima volta».

Resta però il problema del comportamento degli utenti. Uno studio del Pew Research Center pubblicato nel luglio 2025 ha rilevato che, quando compare un riepilogo generato dall’AI, gli utenti cliccano su un risultato di ricerca tradizionale in circa l’8% delle visite, contro il 15% quando il riepilogo non è presente.

La ricerca misura i clic verso i siti web, non i ricavi pubblicitari di Google. Ma offre un’indicazione di quanto i riassunti AI possano modificare il rapporto tra utenti, risultati di ricerca e traffico online.

Google Cloud e i chip TPU sostengono la valutazione

A compensare, almeno in parte, le preoccupazioni su Search è la crescita di Google Cloud. Il margine operativo della divisione ha raggiunto il 36,2% nel trimestre, contro il 23,7% dello stesso periodo di un anno prima.

Un altro elemento di valore è rappresentato dalle TPU, i chip sviluppati internamente da Google per i carichi di lavoro dell’intelligenza artificiale e venduti anche a clienti esterni. Bank of America prevede che questa attività possa generare 75 miliardi di dollari di ricavi nel 2027.

È soprattutto il valore di Cloud a spiegare la differenza tra la valutazione complessiva di Alphabet, intorno a 19 volte gli utili, e quella attribuita al business storico della ricerca, ferma a circa 10 volte.

Il conto degli investimenti AI: 200 miliardi nel 2026, 300 nel 2027

La crescita del cloud richiede però investimenti sempre più imponenti. A luglio la direttrice finanziaria Anat Ashkenazi aveva anticipato un aumento significativo delle spese in conto capitale nel 2027. Questa settimana Alphabet ha confermato le proprie previsioni: il capex dovrebbe raggiungere 200 miliardi di dollari nel 2026 e salire a 300 miliardi nel 2027.

Una strategia che alimenta i dubbi degli investitori sulla capacità del gruppo di trasformare la spesa per l’intelligenza artificiale in ritorni economici proporzionati.

I risultati trimestrali hanno inoltre risentito di una perdita una tantum da 8,7 miliardi di dollari, legata alla rivalutazione al valore di mercato della partecipazione di Alphabet in SpaceX. Secondo Bank of America, l’impatto è stato pari a 55 centesimi per azione.

Il contraccolpo ha raggiunto anche i fondatori: secondo le stime di Forbes, Larry Page e Sergey Brin hanno perso complessivamente circa 60 miliardi di dollari sulla carta.

La scommessa degli analisti guarda alla seconda metà del 2027

Nonostante il taglio del prezzo obiettivo, Bank of America mantiene una visione positiva sul titolo. La banca ritiene che le basi di confronto più difficili per Search possano durare fino al secondo trimestre del 2027, trasformando Alphabet in una possibile storia di ripresa soprattutto nella seconda metà dell’anno.

Una ripartenza potrebbe arrivare già dal primo trimestre, grazie all’espansione della pubblicità internazionale negli AI Overviews.

Nella valutazione degli analisti, inoltre, non è ancora incluso il potenziale delle cosiddette moonshot bets, le scommesse tecnologiche di lungo periodo del gruppo. Tra queste figurano Waymo, attiva nella guida autonoma, e il quantum computing.

Sono attività che, secondo Bank of America, offrono un’importante opzionalità futura, ma che oggi non contribuiscono al valore attribuito ad Alphabet.

La sfida per Google è dunque doppia: difendere la redditività del motore di ricerca mentre costruisce le infrastrutture e i servizi della nuova economia dell’intelligenza artificiale. Per la prima volta, il business che ha finanziato la sua ascesa non viene più considerato una garanzia di crescita.