Secondo Robin Brooks della Brookings Institution, il comportamento dei Treasury a lungo termine segnala una domanda di debito americano più debole del previsto. Ma Ed Yardeni ridimensiona i timori: i rendimenti sarebbero ancora compatibili con un’economia solida

Il mercato dei Treasury americani sta mostrando segnali che meritano attenzione. L’aumento dei rendimenti a lungo termine, arrivato nonostante diversi indicatori economici più deboli delle attese, potrebbe infatti indicare che le preoccupazioni degli investitori si stanno spostando dall’andamento dell’economia alla sostenibilità del debito pubblico statunitense.

A sostenerlo è Robin Brooks, senior fellow della Brookings Institution, secondo cui il comportamento anomalo del mercato obbligazionario suggerisce che la domanda di titoli del Tesoro potrebbe essere meno solida di quanto appaia.

In un intervento pubblicato su Substack, Brooks ha sottolineato come Washington sembri sempre più impegnata a impedire che i costi di finanziamento a lungo termine aumentino rapidamente. Tra gli elementi citati dall’economista ci sono gli sforzi del segretario al Tesoro Scott Bessent per aumentare i riacquisti di debito e il recente atteggiamento della Federal Reserve, volto a preservare la propria credibilità nella lotta all’inflazione.

«Sui rendimenti a lungo termine siamo in una situazione da tutti sul ponte», ha scritto Brooks.

Dati economici più deboli, ma i Treasury non scendono

Il segnale più significativo, secondo Brooks, arriva proprio dalla reazione del mercato ai dati macroeconomici.

Nell’ultimo mese diversi indicatori hanno evidenziato un rallentamento dell’attività economica e un raffreddamento rispetto alle aspettative. In condizioni normali, un quadro di questo tipo dovrebbe favorire un calo dei rendimenti obbligazionari, perché aumenterebbero le aspettative di una politica monetaria più accomodante.

Questa volta, invece, i rendimenti a lungo termine hanno continuato a salire.

Anche l’andamento dei prezzi dell’energia contribuisce a complicare il quadro. Le tensioni geopolitiche e il conflitto con l’Iran hanno spinto nuovamente verso l’alto il petrolio, alimentando il rischio di una nuova pressione sull’inflazione.

Per Brooks, tuttavia, il dato più importante resta proprio la mancata discesa dei rendimenti: il mercato potrebbe chiedere un premio maggiore per detenere debito americano a lungo termine.

Il debito Usa verso i 40.000 miliardi

Il problema assume dimensioni sempre più rilevanti con un debito pubblico statunitense che ha raggiunto circa 40.000 miliardi di dollari.

La questione non riguarda però soltanto Washington. Negli ultimi mesi sono aumentati anche i rendimenti dei titoli di Stato di altre grandi economie, dal Regno Unito alla Francia, dalla Germania al Giappone.

Il punto centrale è il cambiamento del contesto finanziario rispetto agli anni successivi alla pandemia. Per lungo tempo governi e investitori hanno operato in un ambiente caratterizzato da tassi estremamente bassi. La successiva stretta monetaria, necessaria per contrastare l’inflazione, ha invece reso molto più costoso rifinanziare il debito.

Nel frattempo, la spesa pubblica è rimasta elevata in molte economie avanzate, mentre gli investimenti legati al boom dell’intelligenza artificiale stanno alimentando una forte domanda di capitali.

Chi compra oggi il debito americano?

Anche la composizione degli acquirenti dei Treasury sta cambiando.

Le banche centrali straniere e altri investitori istituzionali che per anni hanno rappresentato una componente fondamentale della domanda di titoli americani hanno ridotto il proprio peso relativo, mentre asset considerati alternativi come l’oro hanno acquisito maggiore attrattiva.

Un caso significativo è quello di Norges Bank Investment Management, uno dei maggiori fondi sovrani al mondo, che ha valutato un riequilibrio della propria esposizione obbligazionaria, con una riduzione dei Treasury.

A colmare almeno in parte il vuoto lasciato dagli investitori tradizionali sono intervenuti gli hedge fund, più sensibili alle variazioni di prezzo e quindi potenzialmente in grado di aumentare la volatilità del mercato.

Per il Tesoro americano questo significa una cosa semplice: per continuare a collocare grandi quantità di debito potrebbe essere necessario offrire rendimenti più elevati.

E con un deficit federale che viaggia verso i 2.000 miliardi di dollari l’anno, l’assenza di un piano credibile per ridurre lo squilibrio dei conti pubblici rappresenta un ulteriore elemento di pressione.

Il mercato teme il deficit più dell’economia?

È proprio questa, secondo Brooks, la possibile chiave di lettura.

Se i rendimenti salgono mentre gli indicatori economici peggiorano, sostiene l’economista, significa che gli investitori potrebbero essere sempre più concentrati sulle prospettive fiscali degli Stati Uniti.

In altre parole, il mercato non starebbe semplicemente scontando un’economia più forte del previsto, ma potrebbe chiedere un premio aggiuntivo per il rischio legato alla quantità di debito che Washington dovrà continuare a emettere.

«La dinamica sottostante del mercato dei Treasury è più preoccupante di quanto pensiate», ha scritto Brooks.

Ma questa interpretazione non è condivisa da tutti.

Yardeni: nessuna crisi imminente

L’analisi più prudente arriva da Ed Yardeni, storico osservatore di Wall Street, secondo cui l’aumento dei rendimenti non rappresenta necessariamente l’anticamera di una crisi del debito.

Per Yardeni, i tassi stanno semplicemente tornando verso livelli più normali dopo un periodo eccezionale caratterizzato dalla Grande crisi finanziaria e dalla pandemia, quando le banche centrali mantennero i tassi ai minimi e acquistarono enormi quantità di obbligazioni.

Questo, tuttavia, non significa che il problema fiscale americano sia stato risolto. Yardeni considera infatti insostenibile l’attuale traiettoria del debito pubblico.

Per il momento, però, i cosiddetti bond vigilantes — gli investitori che possono reagire alle politiche fiscali considerate eccessivamente espansive vendendo obbligazioni e facendo così aumentare i rendimenti — non sembrano ancora considerare imminente una crisi.

La sua previsione resta relativamente rassicurante: il rendimento del Treasury decennale dovrebbe rimanere in un intervallo compreso tra il 4% e il 5%, livelli che, secondo Yardeni, sono ancora compatibili con un’economia americana in buona salute.

Il vero rischio è nel lungo periodo

Il confronto tra le due interpretazioni evidenzia quindi un punto centrale: l’aumento dei rendimenti non equivale necessariamente a una crisi del debito americano, ma rappresenta un segnale che i mercati stanno diventando più sensibili alla sostenibilità dei conti pubblici.

Finché la crescita resterà sufficientemente robusta e la domanda di Treasury rimarrà elevata, gli Stati Uniti potranno continuare a finanziare il proprio enorme debito.

Il problema potrebbe emergere qualora questa fiducia inizi a indebolirsi: più debito, deficit elevati e rendimenti più alti significherebbero infatti una spesa per interessi sempre maggiore, creando un circolo potenzialmente difficile da interrompere.

Per ora, dunque, più che una crisi conclamata, il mercato dei Treasury sta lanciando un campanello d’allarme sulla sostenibilità fiscale americana.